文章来自民众号：经纬创投（ID：matrixpartnerschina），作者：经纬创投主页君

随着新冠疫情在全球伸张，全球进入恐慌时刻，美股牛市被终结，多数国家股票暴跌。四位前IMF首席经济学家示意，没有必要守候数据来证实，全球经济已陷入衰退。

一些公司股票的跌幅超出想象。美股的焦点资产之一波音，市值距高位已缩水77%，比美团低了靠近100亿美元，而整个航空业都下跌了泰半。随着国际旅行中止，一些资金链懦弱的航空公司已经快撑不住了。

“现金为王”（Cash is king）这句话又一次被全球投资者奉为圭臬，从股票到黄金，各种资产都被抛售。沃伦•巴菲特喜欢吹嘘伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的资产欠债表为“诺克斯堡”（用于美联储金库蕴藏的碉堡），他并不是在开顽笑。

2019年终，巴菲特的现金囤积靠近创纪录水平，伯克希尔在保险和其他主要营业中持有1250亿美元现金及等价物（cash and cash equivalents），其中81%是异常平安的美国国库券（U.S. Treasury bills），这些现金及等价物约占伯克希尔哈撒韦市值的25%。

这些现金可以确保在最极端的情形下，伯克希尔哈撒韦也有现金用来支付保险索赔和投资。但另一方面，2019年伯克希尔哈撒韦的股价显示是十年来最糟糕的，其中部门缘故原由是巴菲特在提前卖股票而导致踏空，他是去年四季度的股票净卖家。

与巴菲特一样，在处于恐慌的市场中，公司的防御性也来源于现金贮备。2019年所有非银行S&P500公司的运营支出共计2.6万亿美元，而这些公司同时持有1.7万亿美元的现金和可流动证券，平均而言这可以支持7个月的支出。

但这些现金分配不均。苹果公司（Apple）可以动用它2000多亿美元的资金来支付未来六年的运营支出，但像爱迪生国际这种电力公用事业公司，仅靠现金只能支持一周。

据信用评级机构穆迪（Moody's）的一项研究剖析，科技互联网巨头是除金融类公司外，最喜欢囤积现金的，它们险些可以说是“坐在金山上”。

 1.坐在金山上的科技巨头

我们统计了市值前五大公司FAAMG（Facebook、苹果、亚马逊、微软和谷歌）的现金贮备，发现这个数字高得惊人，2019年多达5700亿美元（cash, cash equivalents, and marketable securities，未减有息欠债）。

这么多的现金贮备意味着，前五大科技巨头可以买下沃尔玛（市值3234亿美元）、迪士尼（1552亿美元）和波音（535亿美元）。

本文所指的现金贮备（或者说现金头寸）并不仅是指银行存款，而是现金和现金等价物（cash,cash equivalents），加上有价证券（marketable securities）。在一些情形下减去有息欠债（包罗bank loans、long-term debt和short-term debt）更能反映真实情形。

现金等价物是那些流动性强且平安的短期投资，例如国库券或是银行理财。有价证券则是指那些流动性强的金融工具，也能够以合理的价钱迅速转换成现金，例如普通股或商业票据，在某些公司的财报中（例如微软）以短期投资（short-term investment）体现。由于它们都能够在短时间内转换为现金，以是都被以为是现金头寸。

与通讯、汽车和啤酒这些传统经济模式下的寡头垄断企业差别，这些寡头以为有绝对能力从客户那里获取稳固收入，以是主要通过债务来为自己融资，成本低但不天真，再把赚到的一些现金以利息返还给股东。

然而科技巨头们的做法却恰恰相反，他们囤积了大量现金，若是减去有息欠债，这一数字在2019年依然高达3800亿美元，这是它们毛现金流量（Gross cashflow，息前税后利润 折旧费）的靠近2倍。毛现金流量是指公司可以用于对营业再投资，以维持谋划增进的现金流量总额。

新一代科技互联网巨头与老一代相比，也更喜欢囤现金了。据《经济学人》盘算，自1996年以来，思科、英特尔、甲骨文、高通和德州仪器这五家公司的净现金，平均仅为其现金流的1.3倍。

从会计上说，科技和制药公司通常都市保留一些现金，用来填补举债时可抵押实体资产不足的问题，但FAAMG的现金贮备远远跨越一样平常水平。

例如现金最多的苹果公司，苹果在2019年报中持有2059亿美元现金及等价物（cash,cash equivalents,and marketable securities），净现金（现金及等价物减去有息欠债）依然高达1141亿美元。2059亿美元意味着，若是这些钱是另一家公司，那么它将成为尺度普尔500指数中的第15大股票，比英特尔和可口可乐还高。

中国的科技巨头也大要相符这一趋势，只不外与FAAMG相比规模还比较小，腾讯、阿里、百度和京东在2019年总共囤积了6064亿人民币现金及等价物（866亿美元）。BATJ们正处于囤积现金的上升期，这些贮备足以面临危急。

2.科技巨头为什么喜欢囤积现金？

当公司利润暴增，但又没那么多市场扩张、手艺研发或是并购的需求时，现金就剩下来了。固然公司也有可能选择守旧的扩张计谋，以贮备现金应对危急。

2008年因金融危急而停业的雷曼兄弟公司，就是由于现金收缩所致。对于一样平常公司而言，预防危急是企业贮备现金的主要缘故原由。固然这并不是说苹果贮备2000多亿美元是为了预防危急，那未免太多了。

新机遇不足也是企业选择现金的缘故原由。当宏观经济停滞不前，产能过剩的时刻，由于没有太多新机遇可供投资，但企业利润或者融资得来的钱又太多，可能导致企业拥有过量现金。

不外这一点在科技公司中并不显著，FAAMG每年要破费靠近千亿去做研发，这是五年前的三倍，从建设新的数据中心和研发实验室，到对无人驾驶、人工智能、量子盘算机、火箭和星链等新手艺的探索，但离花光所有留存的现金另有很远。

当企业账面留存了太多现金时，除了买理财产品，往往都市最先对外并购或是回购股票，这两点对于科技公司来说尤其显著。

被新手艺推翻是科技公司的“达摩克利斯之剑”，确保自己站在科技的最前沿至关主要，若是公司内部的研发实验室不够用，对外收购就变成了主要手段，这也是近年来大公司战投越来越盛行的缘故原由。一些外界看起来价钱高昂的收购因此发生，例如Facebook在2014年以190亿美元收购了通讯应用WhatsApp；谷歌于2007年以31亿美元收购了广告公司DoubleClick。

凭据哈佛大学商学院投资银行学教授Josh Lerner的案例研究，集成电路制造商ADI曾经在追求硅的替换方案（硅是主导芯片手艺的基础），ADI因此创建了一个投资于竞争手艺的风险投资基金，其目的是以相对低的成本网络战略信息。

ADI的投资组合显示不佳，其投资的13家公司中只有1家乐成上市，而且在一轮一轮的融资中ADI的股份已被摊薄。但这种失败在某种意义上是乐成的，由于这证明了用硅之外的方式制造芯片异常难题。一旦这一看法被市场认可，ADI自身的估值水平会显著上升。ADI的投资组合提供了一种保险：若是替换方案真实可行，那么ADI自身会转向。

股票回购也是破费资金的主要渠道。科技公司喜欢用股权来激励员工，许多高管的巨额年薪都是由现金 股票组成的，以是股价是保持激励的主要因素。

就像苹果公司的CEO库克，其薪酬是1160万美元 价值1.225亿美元的股权激励组成，以是许多科技公司的高管加倍关注股价涨跌。而且苹果公司还面临着股东的定期压力，要为他们带来更多现金和更高股息，而回购自己公司的股票无疑是保持投资者信心的高效手段。

3.避税思量？

不外，以上缘故原由依然无法解释为什么FAAMG要贮备这么多现金，由于它们远远超出应付金融危急或黑客攻击这类突发事件所需。

《经济学人》曾预估了一个科技公司“压力测试”。测试假定员工薪酬以现金而非股票支付（这种情形在股市溃逃之后可能发生），且公司会付清所有可能发生的税目（包罗资金汇回本国缴纳的税款）以及羁系和诉讼用度。测试还包含了一年的应付款，例如苹果必须向零配件供应商支付290亿美元。把所有这些用度都算上，FAAMG到2020年仍将拥有3800亿美元的净现金。

另有一个主要缘故原由是避税。大部门跨国公司都市举行税收计划，在税收洼地设立全资子公司，将团体大部门利润保留在子公司，而且利润暂不分回境内来降低现实缴纳的企业所得税税负。

例如苹果2019年年报中488亿美元的账面现金（仅指cash and cash equivalents，不包罗marketable securities）余额中，有189亿美元为存放在境外的用途受限资金，这部门可能都是出于避税思量。而2018年这一比例更高，259亿美元账面现金余额中，有203亿美元为存放在境外的用途受限资金。

这一操作思绪的焦点是，尽可能行使当地律例来降低税金缴纳，外洋公司实现的净利润留在外洋，不分红给美国公司，以延迟缴纳这部门利润对应的税金，其中大致有四步：

1.苹果在爱尔兰设立苹果国际销售公司（Apple Sales International，“爱尔兰销售公司”），这家公司卖力吸收除了美国以外区域的所有销售收入，享受爱尔兰12.5%的低企业所得税税率；

2.凭据爱尔兰税法，即使是在爱尔兰注册的公司，只要其母公司或总部设在外国，就被认定为外国公司。于是，苹果在爱尔兰又设立了一家苹果国际运营公司（Apple Operations International，“爱尔兰运营公司”），其总部则设立在避税天堂——加勒比群岛。由于爱尔兰运营公司是外国公司，它把收入汇到总部不需要向爱尔兰缴税，险些零成本；

3.苹果在荷兰设有一家子公司——苹果欧洲运营公司（Apple OperationsEurope，“荷兰运营公司”）。与爱尔兰差别，荷兰税法以公司注册地而不是总部所在地来认定公司的国籍，以是苹果在爱尔兰与荷兰的3家子公司在荷兰都被认定为欧盟的公司。爱尔兰和荷兰都划定，欧盟成员国公司之间的买卖，免缴所得税；

4.收入转移。当美国以外的苹果用户在iTune市场上点击购置一首歌或者一个软件的时刻，苹果美国公司就把其所拥有的知识产权资产——也就是iPhone、iPad等硬件终端和iTune等软件所提供的服务——转移到爱尔兰运营公司，而用户所支付的现金则进入爱尔兰销售公司的账户。由于实现这一销售必须用到苹果的知识产权资产，因此爱尔兰销售公司就“需要”向爱尔兰运营公司支付知识产权专利使用费。爱尔兰销售公司通过荷兰运营公司的中转，将销售收入以专利使用费的名义转到爱尔兰运营公司，最终转到加勒比群岛上的总部，在整个收入转移过程中，只需要缴纳荷兰低廉的买卖税和部门爱尔兰低廉的所得税。

苹果CEO库克曾接受哥伦比亚广播公司采访时提及这一点，他说，“把这些利润带回家要花40%，而且我以为这不是合理的。这是一个税法问题，它是为工业时代而不是数字时代制订的。”其它美国科技巨头与苹果一样，避税也是积累巨额现金的主要缘故原由之一。

4.结语 

科技巨头囤积了巨量现金，FAAMG减去有息债务的3800亿美元足以让他们在晚上安息，而且平稳渡过任何危急，这甚至支持他们在危急中大规模收购。

已往，人们以为持有大量现金会导致机遇损失，但贮备若干现金的游戏规则已经改变，持有足够现金才是应对恐慌市场的准确选择。

这次的新冠病毒疫情让许多企业暂时失去了造血能力，需要实时注意企业持有的现金，是否要加速接纳开源（债务、股权融资）和节省（降低支出、减慢付款）等方式。大公司保留十二个月的现金确保谋划和生长，创业公司则需保留半年周转资金。

“在别人恐惧时贪心”的条件，是能活过危急，别忘了巴菲特从去年四季度最先就在囤积现金，以及他重仓的苹果和谷歌，都是现金贮备惊人的公司。

References:

1、Tech firms hoard huge cash piles - The Economist；

2、Apple’s cash hoard and the problems of capitalism – Redline

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